汾酒作为清香型白酒的第一代表，品牌基础深厚，产能不受限制，酿造周期短而且优质品率高。基于产品特点和酿造工艺，公司一直以中端产品老白汾为主，汾酒在省内的消费基础非常好，省外一直局限于临近区域市场。

　　公司原来采用大流通的销售模式，导致对品牌和价格的控制力渐弱，近年来发展落后于其他名白酒，这也是汾酒价格体系偏低以及长期没有走出区域销售的重要原因。

　　销售体系的弊端使得窜货、价格倒挂、低价倾销在07年下半年表现的尤为明显，公司08年从价格体系、品牌数量、经销商队伍等多方面大力重塑销售体系。

　　随着销售体系的整理到位，公司进一步还要继续优化产品结构，形成以中高端为主、双品牌并举的发展路线。

　　销售体系调整带来的波动使得08年经营压力很大，但长期远景值得期待，预计08、09年的EPS分别为0.55和1.07，对应23.4和12.1倍的市盈率，给予公司“谨慎推荐”的投资评级。

　　风险提示：销售状况的改善取决于公司政策的执行力度，调整时间存在不确定性；今年正值董事会换届人事调整，时间存在不确定性；经销商的利润空间和信心有待进一步跟踪。

    1、山西汾酒简介

    品牌历史悠久，清香型的第一代表

    汾酒作为清香型白酒的第一代表，距今已有一千多年历史，唐代大诗人李白曾咏汾酒为：“琼怀绮食青玉案，使我醉饱无归心。时时出问城西曲，晋词流水碧如玉”；还有：“借问酒家何处是，牧童遥指杏花村”等名诗也是赞赏汾酒的。汾酒在建国后中国名酒的历次评比中均榜上有名，其悠久的历史和深厚的文化底蕴是公司巨大的无形资产。

　　产能不受限制，以中档产品为主

    汾酒的产能不受限制，酿造周期短而且优质品率高。基于产品特点和酿造工艺，公司一直以中端产品老白汾为主，07年的销量达到11000吨左右。高端的国藏汾酒和青花瓷作为形象产品，07年的销量在700吨，低端产品玻汾销量进一步压缩为7000吨。

　　省内产品忠实度很高，省外局限于区域市场

    汾酒在省内的消费基础很好，品牌忠实度高。省外在河南、河北、山东、内蒙、陕西等省份有一定的消费基础，虽然省外收入占比近几年一直在提升，但与别的名酒相比，存在明显差距，与千年品牌的身份也不符合。从汾酒的品牌基础和产能潜力上来说，完全应该开拓全国市场。以汾酒目前在山西的市场份额向上突破的空间已不大，长期看来汾酒广阔的成长空间在省外。

    2、原销售体系弊端凸显，制约公司长远发展

    公司原来对于品牌采取开放式的管理，经销商可以自主开发品牌，最多时产品品种多达近200种。由于产品品种繁多、经销商队伍参差不齐，公司对于品牌和价格的管理能力很弱，各品牌低价倾销、窜货现象严重，产品价格体系混乱。

　　这种粗放的大流通模式曾经在一定程度上调动了经销商的积极性，对于省内市场的高占有率做出一定的贡献。但长期看来，经销商队伍过于庞大、素质参差不齐，品牌之间相互模仿窜货、价格倒挂，经销商利润空间受到挤压。这也是山西汾酒这一千年品牌，价格体系偏低，一直局限于区域发展没有开拓全国市场的重要原因。

　　3、启动全面调整，重塑销售体系

    销售体系的弊端使得窜货、价格倒挂、低价倾销在07年下半年表现的尤为明显，2008年公司启用了集团原汾青酒场厂长郑开源作为公司新的销售总监，展开了对销售体系的全面大调整。

　　理顺产品价格体系,确保自营品牌的成本优势

    价格体系调整是销售体系改革的第一步，调价后同品质工商联合开发品牌的出厂价不得低于自营品牌，同时对终端价格进行指导。08年以来的两次提价即从成本上控制工商联合开发品牌对自有品牌的冲击，确立自营品牌为主的市场策略。

　　压缩工商联合开发品牌数量，以自营品牌为主

    工商联合开发品牌以规模化、差异化为前提，逐步压缩数量，目前已经压缩到94个，2008年收入不到500万元的品种全部砍掉，09年标准进一步提高，最终目标是压缩到50个。

　　重塑经销商队伍，加强对渠道的掌控

    公司要逐步淘汰不合格弊端大的经销商，提高经销商素质，并加强管理，参与合作的经销商要交纳保证金，货物销售取消赊销采用预付账款制。省内市场要划分片区，公司与一批商、二批商之间签订三方协议，共同稳定市场价格，公司销售人员要参与到整个渠道的维护和监督指导中，不允许窜货与低价倾销，违反者没收保证金。省外要建设8个中心库，通过识别码等实现了对产品来源的可追溯防止窜货。

　　对于更换经销商带来的短期阵痛，公司表示基于对公司品牌价值和产品品质的信心，短期销售的波动不足虑，山西汾酒这一千年品牌本来就应该由更优秀的经销商来参与，才能做大做强。